中金点睛

我们提示2H20三条农业投资主线：1）精选养殖头部企业，我们判断2H20生猪养殖头均盈利处于较好水平，养猪股本年业绩大幅释放较为确定。但当前市场目光更多聚焦自下而上角度，同时拥有低成本和高产能预期的企业将享有成长性溢价；2）养殖后周期的投资窗口开启，我们认为动物疫苗企业的业绩拐点已现，当下即是投资窗口；饲料企业因介入养猪业务，后周期属性已相对较弱，但水产饲料的赛道较好，可重点关注；3）制种板块正走出低谷，转基因提供破局机会，短期业绩贡献有限，长期变革空间已经打开。

精选生猪养殖龙头，周期背后的强成长值得重视

综合考虑当前供给紧张格局、行业母猪产能效能偏低、非洲猪瘟疫情影响、以及猪价季节性表现，我们判断2H20生猪养殖行业景气度依然较高，预计全年生猪均价约30~35元/千克，同比+37%~+60%，基于此，生猪养殖头均利润处于历史较高水平，生猪养殖股本年业绩释放的确定性较强。

同时，我们继续提示周期背后的高成长机会，并判断在非洲猪瘟疫情稳定后，我国生猪养殖规模化加速，且头部养殖企业将迎来一轮快速扩张的战略发展期。从投资角度，我们认为当前市场目光正逐步从自上而下转向自下而上，核心催化剂从猪价走势转为各家企业的经营表现。我们认为，拥有更强的成本控制能力及产能增长潜力的生猪养殖股将更有机会穿越周期，并享有成长性估值溢价。

图表： 能繁母猪存栏

资料来源：中国政府网，中金公司研究部

图表： 生猪存栏

资料来源：中国政府网，中金公司研究部

图表： 母猪存栏结构

资料来源：涌益咨询，中国政府网，中金公司研究部

图表： 非洲猪瘟疫情发生数量

资料来源：农业部，中金公司研究部

图表： 定点屠宰量数据

资料来源：商务部，中金公司研究部

图表： 猪价季节性表现

资料来源：中国畜牧业信息网，中金公司研究部（注：采用2010~2019年猪价，计算月均价环比平均涨幅）

后周期投资窗口开启，业绩反转机会确定

高企养殖盈利正逐步推动养殖供给恢复预期，且大型养殖企业本年出栏量已在上升通道，我们认为在传统农业分析框架中，当前已是动物疫苗、饲料两大后周期行业的配置窗口期。

1）我们认为动物疫苗企业的业绩向上拐点已在1Q20出现，本年业绩反转趋势确定，配置板块正当时。同时考虑养殖规模化提速、动保企业平台化发展、非洲猪瘟疫苗商业化预期，我们认为动物疫苗行业的长期增速将提档，板块成长逻辑较疫情前更为强劲。我们自上而下看好板块表现；

图表： 动物疫苗公司单季收入及业绩表现

资料来源：公司公告，中金公司研究部

2）饲料企业同样受益于养殖供给恢复预期，但近年来饲料公司多布局生猪养殖业务，业绩更契合猪周期而非后周期。相比下，我们认为水产饲料是当前饲料板块中最好的赛道，水产品价格走高拉升本年水产饲料销量，工业化率提高将推动行业长期扩容，饲料结构变化将提升长期盈利中枢，我们持续看好水产饲料龙头的投资机会。

图表： 生猪养殖利润

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表： 家禽养殖利润

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表： 饲料行业利润率与养殖利润呈正相关

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表： 水产品月度销量数据

资料来源：国家渔业大数据共享平台，中金公司研究部

图表： 水产饲料产量同比变化

资料来源：中国饲料工业协会，中金公司研究部

图表： 水产饲料销量与水产品价格呈正相关

资料来源：中国饲料工业协会，商务部，中金公司研究部

图表： 四大家鱼平均价格走势

资料来源：商务部，中金公司研究部

制种板块正走出低谷，转基因将带来长期变革

粮食价格企稳回升，制种行业的外部经营环境相应改善。但行业竞争仍较为激烈，其中水稻制种集中度较高，2018年CR5约55.0%，隆平一家独大；而玉米制种CR5仅约18.3%，我们认为品种差异化不足是头部企业难以崛起的核心原因。向前看，我们认为转基因或提供行业破局机遇，未来如转基因育种商业化推广，将同时提升玉米制种整体市场规模与头部企业份额，由此带动行业的深远变革。考虑转基因推广的时间表尚有不确定性，相比短期机会，我们更看好长期投资机会，建议持续关注制种板块发展。

图表： 大型制种企业在国审玉米品种数量的占比变动

资料来源：农业部，公司公告，中金公司研究部

图表： 水稻制种企业市占率（2018年）

资料来源：全国农技推广中心，公司公告，中金公司研究部

图表： 玉米制种企业市占率（2018年）

资料来源：全国农技推广中心，公司公告，中金公司研究部

图表： 我国转基因品种商业化流程图

资料来源：农业部，中金公司研究部

风险

自然灾害、疫病、政策扰动致农产品(7.520, 0.10, 1.35%)价格遭遇不可预测风险。

文章来源

本文摘自：2020年7月2日已经发布的《2H20投资策略：三条投资主线，周期与成长皆宜》

孙  扬 SAC 执业证书编号：S0080516050001 SFC CE Ref：BME215

张宇（金麒麟分析师）茜 SAC 执业证书编号：S0080119090043

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